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中房报记者 许倩 北京报道

上市房企三季报出现看似矛盾的一幕——规模利润还在降，经营现金流却释放出“好转”信号。然而，这并非经营面复苏，而是土地款、工程款等支出减少带来的“收缩式修复”。

据Wind金融终端数据，今年前三季度，A股房地产行业上市公司营业总收入为7738.91亿元，同比减少24.93%；归属母公司净利润亏损合计531.87亿元，较去年同期减亏171.83亿元；平均销售毛利率为13.9%，同比下降0.23个百分点；平均销售净利率为-7.35%，下降1个百分点。

利润端承压的同时，现金流指标有所改善。三季度末，A股房地产行业上市公司经营活动产生的现金流净额为711.74亿元，同比增加54.83%；现金净流量为-586.02亿元，较去年同期的-1077亿元明显改善。

以金地集团为例，三季度末，公司经营活动现金流净额为13.33亿元，去年同期为-14.68亿元。金地集团在公告中称，变动主因是购买商品、接受劳务支付的现金减少。这也印证，现金流回暖并非造血能力反转。

“若后续销售回款不能持续走强，这种修复存在不确定性。”一位房地产行业人士直言。对于房企而言，保证销售回款仍是“头等大事”。

规模、利润还在降

从营业收入规模看，保利发展、中海地产、万科仍站在千亿元以上，分别为1549.56亿元、1304亿元、1049.99亿元，但盈利表现明显分化。

万科亏损最多。三季报显示，万科营业收入同比下降34.94%；归属上市公司股东的净亏损239.44亿元，较上年同期的280.16亿元减亏40.72亿元，收窄14.53%。其中第三季度营业收入同比下降37.88%，归母净亏损89.93亿元，较上年同期的160.69亿元收窄44.04%。

但减亏的来源中，有相当一部分来自资产减值计提力度减小，而非开发业务盈利能力恢复。前三季度，万科资产减值损失39.37亿元，同比减少72.54%，相当于少提约104亿元。换言之，账面亏损收窄，并不等于主营业务重新盈利。万科的税前毛利率只有6.6%，比去年同期下降3个百分点；其中房地产开发业务税前毛利率5.2%，下降2.6个百分点。

其他头部房企压力也不小。招商蛇口前三季度归母净利润6.04亿元，还在正区间，但同比下降近76%。更关键的信号是，扣除非经常性损益后的归母净利润已经转负，为-5.27亿元。这意味着，账面利润靠非经常性损益撑着，开发主业实质上已经在盈亏线以下。

北京城建发展前三季度归母净利润亏损-1.62亿元，而去年同期还盈利7.65亿元；营业收入则同比大幅下滑39%。公告写明，主要是项目结转减少，交易性金融资产股价下降所致。

压力另一侧，头部央企及优质民企的盈利能力相对更强。保利发展前三季度归母净利润23.32亿元，位于行业前列，但同比仍下滑16.03%。

中海地产前三季度实现营业收入1304亿元，经营利润144.9亿元，同比分别增长约26.6%和10.2%。其中第三季度营业收入与经营利润同比增长65.8%、89.3%。中海地产并未公布归母净利润情况。

“民企一哥”滨江集团实现营业收入435.46亿元，同比下滑33.53%；归母净利润19亿元，亦位于行业前列，但同比下滑20.45%。核心原因是交房减少，结转规模回落。

新城控股营业收入249.2亿元，同比下滑 27.49%，但归母净利润9.65亿元，同比仅降0.91%，扣除非经常性损益后的净利润则同比增长2.56%。尽管住宅交付收缩，但依托商管业务毛利增加及整体毛利率抬升，公司盈利保持韧性。前三季度公司商业运营总收入108.71亿元，超过住宅开发业务。

少数企业扭亏为盈。今年前三季度，金科股份实现营业收入3.49亿元、归母净利润0.17亿元。去年同期，金科股份亏损107.8亿元。其盈利主要受益于债务重整成功。

分化背后，是整个房地产开发业务利润模式的集体失效：销售规模下滑、结算项目毛利率塌方、资产减值计提、合作开发导致少数股东损益占比提高，这已不是某一家房企的个体问题。

中指研究院企业研究总监刘水表示，盈利者利润极薄，招商蛇口、滨江等企业尽管维持盈利，但同比下降明显，央企、国企与优质民企是唯一能守住盈利的群体。行业正处在利润集中出清、现金流边际修复、格局加速向头部集中的筑底后段。

有房企现金流改善

在主动收缩战线的同时，一批房企的现金流得到改善。但记者观察发现，现金流改善主要靠“少花钱”，而非“多赚钱”。

中信证券对保利发展、招商蛇口、万科、金地、滨江、华发股份、新城控股、大悦城等8家上市房企的统计亦显示，截至9月末，8家房企销售商品、提供劳务收到的现金累计同比下降11%，反映可售货值的下降；而同期累计经营性现金流净额同比则增长224%。“由于企业严控投资，狠抓土地分期，企业净回现金流的能力明显修复。”

现金流情况改善最明显的是招商蛇口。截至三季度末，招商蛇口经营现金流净额为315.03亿元，同比增长904%。其中，第二季度贡献了279.06亿元，占比超8成。主要得益于销售回款增加及土地款、工程款支付减少。如上半年，招商蛇口共获取9宗地，总地价184亿元，明显低于上年同期的353亿元。

滨江集团的经营现金流也出现明显改善。截至9月末，其经营活动现金流入净额为82.59亿元，上年同期为-79.53亿元，同比大幅增长204%。公司解释称，上年同期支付土地款较多。

前三季度，绿地控股经营活动现金流为15.83亿元，实现由净流出转为净流入。其中，第三季度经营活动现金流为8.56亿元，连续两个季度经营现金净流入。绿地将现金流向好原因归结为，公司持续加强清收及资金回笼，同时压降各类资金支出。

“利润下降是因为‘结算的是过去高价地的账’，现金增长是因为‘当期少拿地、少付款、多回款’。这是企业生存层面的边际改善，不是盈利拐点。”刘水表示，这种类型的现金改善不具备自发性，也面临多重压力，如拿地收紧导致未来货值收缩、利润端短期内难以修复等。

止血与换血

近期，房企的动作集中在两条线上：先把现金留住，再试着长出新的利润源。

第一条线是留住现金，组织收缩是集体动作，目标是管理成本。今年以来，保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口等头部房企同步推进架构优化。保利发展将总部职能部门从13个精简到10个；中海撤销区域公司，调整为“总部—城市”两级管控直管模式；华润置地把华东六城整合为四大城市公司；招商蛇口则计划按管理半径与城市业绩，将原有五大城市群下24个城市公司整合为18个。组织扁平化的本质是把管理费用的分母做小，在利润薄到无法覆盖多层管理成本的时候，层级本身就是负担。

第二条线是换利润源，资产处置与投资收缩同步推进。方向高度一致：卖非核心业务、盘活存量资产，或者卖所有权、留运营权；同时，收缩低效投资，谋求第二增长曲线。

新城控股董事长王晓松在第三季度业绩会上表示，随着公司商业不动产REITs、机构间REITs等项目的落地，公司未来将进一步推进多层次REITs的融资渠道，计划持续筛选租金现金流稳定、指标符合监管要求的成熟吾悦广场纳入底层资产池，依托资产上市重定价，回笼资金反哺商业运营。

中国建筑管理层在业绩会上表示，当前房地产行业正加快筑底企稳，核心城市市场已出现积极变化，一线及强二线城市成交边际改善。公司地产业务将抓住新政出台后新房供给收紧的窗口期，加快存货去化与风险出清，坚守核心城市核心板块，聚焦高端改善型需求，并统筹布局城市更新、城市运营两大核心业务。

止血动作已密集落地，换血动作仍处于早期阶段。从“少花钱活下来”到“靠新业务挣钱”，房企还有一道很难的门槛要跨越。